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Centro Latinoamericano de Inversiones (CELAI)

Telecom S.A. ¿Cómo impacta la Fusión?

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* Por Sergio Morales (CELAI) y Santiago Rodríguez Lucca (Bergson Capital) 

 

Telecom Argentina es una compañía que proporciona servicios de telecomunicaciones móviles y fijas en Argentina y Paraguay. Posee licencias para ofrecer servicios de telecomunicaciones de línea fija en Argentina por tiempo indeterminado. A su vez ofrece servicios de comunicaciones móviles en Argentina y Paraguay a través de sus subsidiarias Personal y Núcleo.

Desde la promulgación de la ley de emergencia publica en el año 2000 se mantuvieron congeladas las tarifas del segmento fijo hasta la actualidad (2016). Dentro de este contexto, las empresa del sector focalizaron sus inversiones en el segmento móvil que no posee restricciones de ajuste de tarifas. El negocio móvil representa el 75% de sus ingresos en el año 2016 (25% en el año 2000) y alrededor del 72% del EBITDA en el año 2015. No obstante, los servicios fijos son todavía un segmento relevante (23% del EBITDA 2016), que representa en mayor medida el negocio de internet fijo y en menor medida servicios de telecomunicaciones fijas. En relación a este ultimo punto, un ajuste de la tarifa fija a valores pagados en países de la región (al menos 4 veces la tarifa actual) tendría un impacto significativo en las ventas.

Modelo de Negocios

El modelo de negocios de una operadora de servicios de telecomunicaciones se basa en obtener licencias y realizar inversiones en infraestructura para brindar diversos servicios de comunicación. Luego, incrementar la cantidad de clientes hasta lograr una saturación de mercado tal que el crecimiento de ingresos provenga mas del aumento en el uso de los servicios que el crecimiento de usuarios. En nuestro país, el mercado de telecomunicaciones móviles ya se encuentra en esta segunda etapa. El mercado móvil llego a un nivel de madurez (saturación) donde el crecimiento de clientes es vegetativo y los ingresos por servicio de valor agregado (o nuevos servicios) determinan el crecimiento de los ingresos. En el segmento voz fija, dado el contexto de precios regulados y la obsolescencia tecnológica, el mercado dirige sus inversiones al crecimiento de internet fija.    Telecom invierte para ampliar la oferta de servicios de su red fija y móvil, con foco en el aumento del consumo de volumen de datos de internet. La empresa apuesta a la convergencia tecnológica y el aumento de servicios: IPTV (televisión por internet), M2M (machine to machine, automatización e interacción de sistemas), servicios de infraestructuras comunes de Telecomunicación (utilización común de servicios de fibra óptica) y computación en la nube entre otras.

Telecom desarrolla sus actividades principalmente en tres empresas, en dos segmentos de negocio:

Servicios fijos de voz, datos e internet (26% de los ingresos): Telecom Argentina S.A  presta servicios de telefonía fija, telefonía publica, larga distancia nacional e internacional, acceso a internet, servicios TIC y soluciones de valor agregado entre otros servicios.

En el negocio de internet fija Telecom posee la marca “Arnet”, que basa su estrategia comercial en ofrecer paquetes de servicios combinados a descuento. El crecimiento en este segmento fue impulsado principalmente por el aumento en la venta de paquetes de servicios mensuales (telefonía fija mas banda ancha y llamadas a teléfonos móviles, fijos, etc.) Dentro de este segmento Telecom presta servicios a empresas como soluciones convergentes que integran voz, datos, internet, multimedia, tecnología de la información para aplicaciones fijas y móviles. Este segmento representa aproximadamente el 10% de los ingresos y tiene la particularidad de contratarse con clausulas de ajuste por tipo de cambio (dólar-linked) .

Servicios móviles (74% de los ingresos) Telecom Personal en Argentina y Núcleo en Paraguay, prestan servicios móviles en redes GSM, 3G y 4G (servicios de comunicación inalámbrica, videoconferencia, streaming y correo corporativo entre otros servicios). A su vez, estas empresas también comercializan dispositivos de comunicación inalámbricos como teléfonos celulares, módems y puntos de conexión inalámbrica a internet.

La estrategia comercial en este segmento contempla ofrecer una cartera de planes de servicios con una variedad de promociones segmentadas. En los últimos años, la compañía ha promovido el aumento del uso de teléfonos inteligentes (Smartphone) a través de su base de clientes para fortalecer el uso de datos e internet.

Convergencia Tecnológica

La convergencia tecnológica hace referencia tanto a la posibilidad que diferentes plataformas (redes) provean servicios de comunicación similares, así como un mismo dispositivo (teléfono) para recibir estos servicios.  A partir de la digitalización de las redes, los operadores de telefonía comenzaron a proveer servicios de datos (internet) para luego poder proveer otros servicios como por ejemplo servicios audiovisuales (TV). Como resultado, los operadores de telefonía a nivel global compiten con otros operadores de otros segmentos (Ejemplo, TV por cable). Incluso aparecieron otros actores como los OTT (del ingles Over the top) que son empresas que operan sobre la infraestructura de terceros. Un ejemplo de OTT es NETFLIX, una empresa que ofrece servicios audiovisuales por suscripción a través de internet. Incluso existen otros servicios OTT como por ejemplo las empresas que ofrecen servicios financieros (principalmente como medio de pago) a través del celular.  En definitiva, en este sector la tecnología es la que marca el ritmo de la convergencia. Si bien en nuestro país los cambios han sido mas lentos que en el resto del mundo, la tendencia es clara, se incrementara la competencia entre operadores. Creemos que la diferencia en la selección del operador vendrá por el lado de su oferta de paquetes de servicios de cuádruple play  (internet, telefonía fija, móvil y TV por cable).

 

Potencialidades Fusión Cablevisión

La empresa fusionada tiene al día de hoy 3,9 millones de líneas fijas, 19,5 millones de líneas móviles, y casi 4 millones de los accesos a banda ancha en todo el país, además de 3,5 millones de usuarios de TV por cable. En comparación, Telefónica cuenta con unos 6 millones de líneas fijas y 17 millones de móviles, y 1,6 millones de accesos de banda ancha. Por su parte, Claro del grupo mexicano Telmex de Carlos Slim tiene alrededor de 21,7 millones de líneas móviles.

Según la información de Telecom-Cablevisión, la empresa fusionada tendrá 36% de los clientes del mercado de las telecomunicaciones (Telefónica el 30% y Claro el 25%), pero lo mas importante es el share en banda ancha que asciende al 59 % (Arnet + Cablevisión).

Mientras actualmente el negocio más rentable de Telecom es Personal, contrariamente en Grupo Clarín es Cablevisión, produciendo sinergía en sus negocios, al ser complementarios. El Segmento de banda ancha: Telecom Argentina opera su marca de Arnet bajo tecnología FTTC (ADSL/VDSL) y ha comenzado a ofrecer FTTH (fibra óptica directa hasta el usuario). Sus principales competidores Speedy (Telefónica) bajo tecnología similar, Fibertel (Grupo Clarín) y Telecentro que ofrecen tecnología cable modem y fibra óptica. La mejora de la estructura de costos permitiría un diferencial en sus margenes de rentabilidad muy por encima de sus competidores.

Valuación Relativa l Fundamentals

Llevamos a cabo nuestro ejercicio de valuación relativa en base a múltiplos promedio de EV/EBITDA de empresas comparables. Para nuestra muestra de comparables seleccionamos las principales pares de la región. Creemos que los comparables de la región enfrentan limitaciones de crecimiento similares a TEO, ya que se encuentran en mercados con un nivel de madurez similar (en términos de penetración de clientes) y esquema de tipo de clientes móviles (predomina el prepago al pospago).

Comparamos TEO con dos empresas Brasileñas, una empresa Chilena y otra empresa Mexicana. Decidimos seleccionar: 1) América Móvil de México (Claro), 2) TIM Brasil (filial de Telecom Italia), 3) VIVO (filial de Telefónica de España)  y 4) Entel Chile. En base a nuestra estimación de EBITDA obtenemos un precio objetivo aplicando a la mediana de la muestra del ratio EV/EBITDA. TIM Brasil es la filial brasileña de Telecom Italia Mobile (TIM posee el 67% de la compañía) Claro es 100% propiedad de América Móvil y VIVO es 100% propiedad de la española Telefónica. América Móvil (NYSE: AMXL) es una empresa mexicana que tiene presencia en casi todos los países de América del norte, América centrar y América del sur y en Europa. Si bien es una compañía de un tamaño mucho mayor que TEO, creemos que los ratios de esta empresa nos pueden dar una cierta guía para obtener una valuación relativa. Entel de Chile es una empresa integrada con gran preponderancia de ingresos provenientes del segmento móvil. Sus ingresos proceden 77% del segmento móvil (64% Chile y 13% Perú), 20% del segmento fijo y 3% de otros ingresos. 

Telecom hoy en valor mercado son 5,72x EBITDA,  sumamente menor si tomamos en cuenta otras empresas comparables del sector y región. Y si la comparamos en el MERVAL, se encuentra en el ranking de las primeras cinco empresas con este múltiplo bajo. Y con la fusión se espera que se reduzca por lo menos a 5,0x EBITDA, lo que permite estimar con la aprobación de la fusión un upside de corto plazo interesante.

A Considerar

La fusión requiere aprobación de la Asambleas de Accionistas a celebrarse el próximo 31 de agosto en cada empresa y luego los 90 días que tiene el regulador (ENACOM) para pronunciarse. La asamblea es una mera formalidad porque se cuenta con mayoría en ambas. Las autoridades gubernamentales recientemente se han pronunciado favorablemente a la misma, aunque se corre el riesgo de verse perjudicada por motivos electorales.

 

* Sergio Morales - smorales@celai.org l Santiago Rodríguez Lucca - srlucca@bergsoncapital.com

 

El presente informe ha sido elaborado por Bergson Capital y CELAI Finance a mero titulo informativo y de estudio teniendo en cuenta información publica de ciertas compañías y sus títulos corporativos. El presente documento no representa una oferta de venta, ni una invitación a formular oferta de compra, transacciones y/o ningún tipo de operaciones.